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許小年:再說一遍:“保護私有產權,國退民進,放松管制,全面減稅”,反正我就這么幾句

2020/3/28 9:06:25 人評論 次瀏覽 來源:經濟學家圈 分類:新聞

本文為許小年教授于中歐校友總會3月26日晚與校友的分享

主題為《疫情對全球經濟和金融的影響》,內容有刪節

許小年,中歐國際工商學院終身榮譽教授


出現1929式危機的概率不大


但衰退周期一定超過2008年危機美國的公司部門確實健康程度不如2009年剛走出金融危機的時候。標普500從2009到現在,60% -66% 負債率,2倍流動率 – 1.6倍。資產負債和流動性比2009年走出金融危機要差,一旦出現大公司的倒閉,引起恐慌。現金儲備不夠,疫情持續會導致破產,銀行壞賬,影響銀行的資產負債表。現在擔心實體經濟部門能撐多久,引發金融危機。如果爆發金融危機可能性大,那么討論1929大蕭條的發生概率。

現在市場上關于新冠病毒疫情會引起衰退已經取得共識。現在爭論的是是否會引起大蕭條。


1929年大蕭條持續十年,直到二戰軍需井噴式增長才走出蕭條。日本從89年開始就經歷了長時間的衰退。對經濟和生活的影響可以跟1929年大蕭條類比,只不過局限在日本國內,波及范圍沒有那么廣而已。


1929年大蕭條,國民經濟中的幾大板塊:企業部門、金融部門、家庭部門,資產負債表全部被破壞。首先發生在金融部門:1929.10.24 道指盤中下跌11%,24-29號累計跌掉25%,市場發生恐慌拋售,出現踩踏現象,股票債券都拋掉,引起流動性緊張。


流動性緊張如何傳導到整個經濟?傳導機制:拋售資產,搶現金,流動性奇缺,于是沖擊銀行,銀行放貸都是儲蓄者的錢(部分準備金制),銀行間拆解市場(用國債作抵押做隔夜拆解),由于大家都在搶現金,銀行間拆借市場迅速枯竭。


2008年美國就發生了同樣的情況,雷曼兄弟破產之后,所有銀行都捂緊錢袋子不往池子里蓄水。于是商業銀行無法滿足提款這需求發生擠兌。


1929年11月、12月兩個月美國由于流動性危機引起銀行資產負債表被破壞,倒閉銀行650家,1930年1300家銀行破產,包括當時第四大銀行Bank of United States. 到1934年,24000家銀行里倒閉了9000家,1400億美元(1930年美國GDP1000億)的存款消失。


于是1929年股市震蕩,金融機構資產負債表被破壞,銀行破產,引起家庭部門資產負債表被破壞;銀行體系停頓、消費消失、引起一連串企業破產。


2008年的金融風暴的演化過程跟1929年大蕭條很像,但由于美聯儲采取了積極救助措施,沒有演化為大蕭條。伯南克開閘大放水,避免了金融機構的倒閉。花旗銀行跌到市凈率小于0.2,美國政府成為花旗和美洲銀行的股東,穩定了市場信心。


伯南克昨天的講話:2008年美國金融體系里到處都是有毒資產1、價值高估的資產(股票、債券,股票中很多次級按揭為主的金融衍生品);2、美聯儲加息太快,導致家庭資產負債表被破壞,抵押房產被拍賣,房價崩了,金融衍生品價格下跌。幸運的是企業的資產負債表健康。政府債務不多。


多米諾現象關鍵環節是銀行體系的崩潰。如今幾次資本市場的熔斷之后,標普跌了30-40%,市場上的恐慌情緒是否會發展到沖擊商業銀行體系?


新冠疫情下,實體經濟企業破產不可避免、家庭消費下降不可避免,是否會引起銀行體系垮掉?


弗里德曼的結論:當股市崩盤、市場流動性緊缺時,中央銀行應該注入流動性。大家知道了如何避免流動性危機演變為金融危機。


美聯儲和歐洲金融體系特別是商業銀行能不能守住?


金本位制下央行無法任意發行貨幣,1929年沒有貨幣政策工具:公開市場操作、準備金率、貼現率。1934年,羅斯福政府放棄了金本位制。認知障礙和缺乏貨幣政策工具導致了大蕭條。美國銀行體系,180萬億美元總資產,其中利率敏感48萬億,這部分資產主要是債券,會有相當損失。其他不敏感資產,但是對于實體經濟敏感,也就是有破產就壞賬。現在美國金融體系比2008年健康很多,表現在資本充足率11%(2008 8%),抗風險能力顯著提高了。任何壞賬需要資本核銷。還有1.3萬億超額儲備,是美聯儲發的。美聯儲QE造成貨幣多余,就變成了儲備。一度達到3萬億,但美聯儲縮表后降到了1.3萬億,可以抵擋沖擊。美聯儲印鈔機在,不可能發生擠兌,這和1929完全不同。即使利率到0, 用QE來收購有價證券。QE理論上無限量,長期不是好事,但是當前有利。個人認為目前和2008年比,銀行體系健康,家庭資產負債表完好無損(對比2008就是家庭資產負債表失衡),金融體系流動性不缺。唯一不好是企業部門負債和政府負債高。美國國債已達GDP100%, 當然比日本的300%還是低。中國政府負債率不算太高,加上國有部門(各種平臺)加上去應該不低,我手上沒有數字,黑箱一般。短期來看,流動性風險緩解,1929式的危機概率不大。風險在于疫情反復長期沖擊,影響實體。只要美國金融不出事情,就不會有大的影響。

手里捏著美元還是核心,其他貨幣的用途都不行,包括英鎊。所以美國銀行體系不崩,就問題不大。但是,衰退是不可避免的,而且衰退時間會比較長。中國防疫取得偉大成功,復工率其實沒啥意思,訂單在哪里呢。產能開動了沒有訂單是沒有用的。全球大家一起跟著走,防疫不那么緊張,經濟形式還是一樣嚴峻的。現在的活是春節前的訂單,四月份訂單會馬上銳減,經濟活動進入半停滯,那作為第一大制造國,國內市場無法消化。網上議論國際的很多說法是愚昧,他們的疫情一天不結束,我們就沒訂單,工人沒有工資就沒有消費。后半段我們跑不了,要陪著全球走完防疫的全程。世界經濟恢復正常,中國才能正常。新冠疫情說明全球化一定要繼續進行下去。再次證明全球化要繼續推進,否則全球防不住疫情。我們服務業遭受重挫,前兩個月工業產出下降13.5%,消費品下降25%,服務業重災區。一季度負增長是定局。我認為小于零,估計2季度也是負增長。衰退周期一定超過2008年危機。


經濟好轉要看年底了


企業唯一要做的就是要收縮下面講如何應對,其實我也沒啥好辦法。經濟好轉要看年底了。


本來隨著復工經濟恢復正常,但是幾十年的全球化中國經濟已經離不開世界,世界經濟也離不開中國,我們已經綁在一起。我們要跟全世界一起經歷下半場。


我們無法關起門來自己玩。我們不僅缺糧食缺石油,我們缺市場,我們缺訂單。我們的人均GDP是美國的1/5,歐洲的1/4,國內的購買力支撐不了我們如此龐大的制造能力。


我們還缺原材料,特別是技術含量高的基礎原材料,必須從韓國從日本、德國進口。我們缺技術,關起門來技術無法快速發展。人均收入1萬美元,勞動力成本已經不是40年前,必須有高技術含量的產品來支撐。我們過去開放政策中迅速縮小技術差距,第一大功臣是開放政策。如果自己關門搞,沒有希望。人均收入10000美元了,勞動力成本高了,需要高技術含量產品才能用得起。不是用農民工的概念了,要用工程師。初級加工產品不能往下發展了。我們和發達國家的技術差距是關起門來搞不出來。包括互聯網有今天的成就,是靠開放。在全球抗疫過程中,企業唯一要做的就是要收縮,救企業。企業還在就有希望。一旦倒閉了就會很困難,企業沒有十幾年功夫是站不住的。財政政策在這點上要學習別人救中小企業。中小企業占城鎮就業80%,保住他們就是保住社會穩定。


新基建是畫餅充饑


最后講下新基建。

畫餅充饑。要腳踏實地一點,不要談不著邊的事情。30萬億50萬億的錢從何而來啊?目前財政要減稅的,財政已經很緊張。銀行貸款有債務風險。宏觀經濟總體負債率260%,2015年去杠桿虎頭蛇尾。要堅定不移去杠桿,問題都在濫發貨幣,鴉片止疼,但上癮就依賴。有錢為什么不直接給企業和老百姓,而去搞短期不見效益的項目,邏輯有問題。所謂新基建,不著邊的事情,八仙過海,前四仙,人工智能、云計算、工業互聯網、北斗導航。這需要多少投資?廠房?設備?全投資在智力上的,拉動不了需求和就業。幾百萬大學畢業生有幾個能干這些活的?這些創造不了就業。除了北斗導航,其他不是政府干的事情。后四個,5G,特高壓,充電樁,高鐵都是老基建了。不要過高估計5G應用,還有很長的路要走,生活端5G還用不到。自動駕駛和工業互聯網是關鍵應用,自動駕駛遙遙無期,工業互聯網不是投資能夠砸出來的-和消費互聯網完全不同。充電樁就是個加油站的概念,特高壓高鐵都是四萬億的活,老基建。說到底,怎么辦。企業謹慎經營,國家層面來說,過去的方針政策是對的,改革要需求,改革要效率,從改革要GDP。去杠桿可以放下,供給側改革要繼續推進。企業發展是關鍵,就業,需求的關鍵。再說一遍:“保護私有產權,國退民進,放松管制,全面減稅”,反正我就這么幾句。


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